Az amerikai jegybank kamatemelési ciklusának negatív következményeit már most érzik a fejlődő piacok, az argentin peso vagy a török líra kiemelkedően veszélyeztetett, ezeken felül a dél-afrikai rand és a brazil reál lehet a következő dominó a sorban. A piacok túlfűtöttsége és a geopolitikai kockázatok mellett is folytatódhat azonban a kelet-közép-európai régió szárnyalása, a nagy kérdés az lesz, hogy a termelékenységbővülés lépést tud-e tartani azzal a béremelkedéssel, amit már most is látunk, különösen Magyarországon. A fejlődő piacokra leselkedő veszélyekről, a magyar gazdaság és a forint jövőjéről, és az ígéretesnek tűnő befektetési lehetőségekről beszélgettünk Wéber Tamással, az MKB-Pannónia Alapkezelő alapkezelési üzletágvezetőjével és Czifra Gábor portfóliómenedzserrel.

Hasonló témákról lesz szó a Portfolio október 16-ai Öngondoskodás konferenciáján. Ne maradj le róla!


Portfolio Tanácsadó Központ - A jövő lehetőségei itt kezdődnek. Vagyon - profi megoldások

Hogyan látják a Fed kamatemelési ciklusának következményeit a világban? Mennyire lehet ez negatív hatással a feltörekvő gazdaságokra?

Wéber Tamás: Mindenképpen negatív hatása lesz, ez már most is látszik a fejlődő piacokon. Az elmúlt időszakban komoly gyengülés indult be olyan országok devizáiban, amelyeket sérülékenynek gondol a piac. A júniusi ülésén azt mondta a Fed, hogy négyszer fog kamatot emelni, tehát várhatóan a szeptemberi ülésén is lesz egy kamatemelés, majd decemberben egy újabb.

Az amerikai gazdaság túlfűtöttségéből adódik, hogy egy emelt szigorítási pályán fogunk végigmenni, közben pedig zajlik a likviditás visszaszívása a piacról, ami vélhetően nemcsak a fejlődő országokra, de Amerikára is negatív hatással lehet. Mindez pont egy olyan időszakban történik, amikor a fiskális lazítás miatt az amerikai állam finanszírozási igénye növekszik, ami likviditásszűkülést teremtett, például az amerikai diszkontkincstárjegy-kibocsátások növelésén keresztül.

Megvan, mibe fektesd a pénzed, ha beüt a válság


Czifra Gábor: Az emelkedő hozamkörnyezet és a csökkenő likviditás mindenképpen negatív hatással lesz minden fejlődő piaci eszközárra. Az igazi kérdés itt az, hogy a bibliai "7 bő esztendő" utáni "7 szűk esztendőre" ki készült fel anticiklikus fiskális és monetáris politikával. Melyik ország mondhatja el magáról, hogy az elmúlt években kordában tartotta a gazdaság eladósodottságát, csökkentette az ország dollárfinanszírozástól való függését, illetve végrehajtott valamilyen fokú valódi strukturális reformot.

Mely országok lehetnek erre a sokkra a legérzékenyebbek?

W. T.: A piac megnevezte ezeket az országokat, az argentin peso vagy a török líra például kiemelkedően veszélyeztetett, de ezeken felül a dél-afrikai rand és a brazil reál lehet a következő dominó a sorban. Ezeknél az országoknál olyan finanszírozási és/vagy politikai kockázatok vannak a rendszerben, amiket a piac eddig a szőnyeg alá söpört, és most, hogy likviditásszűke áll be - illetve Kínában van egyfajta gazdasági lassulás, ami az exportpiacok romlásán keresztül hat ezekre a gazdaságokra -, felhívja a befektetők figyelmét ezekre a veszélyekre.

Cz. G.: Azt látni kell, hogy a Fed lépéskényszerbe került, egyrészt az amerikai gazdaság remek teljesítménye, a hitelkiáramlás bővülése és a munkaerőpiac feszítettsége miatt is. A korábban irányadónak tekintett Taylor-szabály szerinti egyensúlyi amerikai jegybanki alapkamatnak most 5%-on kellene állnia egyébként, így a fentebb említett okokon túl az amerikai jegybank nem kockáztathatja meg az inflációs várakozások tartós emelkedését és a reputációs kockázatok felerősödését. A fejlődő országoknak már a kettővel ezelőtti Fed elnök, Ben Bernanke is jelezte 2013 májusában, azaz 5 év 3 hónapja, hogy a szigorítás sokkal hamarabb el fog jönni, mint arra a piac számítani fog, ezért ideje lenne felkészülniük a sérülékeny országoknak a dollár forrás elapadására. Azt kell mondjam, ez nem sikerült túl jól sajnos, sőt, nemhogy javult volna, hanem romlott a helyzet sok országban.

Megvan, mibe fektesd a pénzed, ha beüt a válság


Törökország populista gazdaságpolitika irányába tolódott el, és nem sikerült érdemben csökkenteni a folyó fizetési mérleg hiányukat. A brazil költségvetés az olimpia és a foci vébé utáni fiskális hiánnyal nem tudott mit kezdeni, belpolitikai válság állandósult. Argentína, aki arról híres, hogy 13 évente csődbe jutott az elmúlt 150 évben, megint az IMF segítségéért könyörög. Dél-Afrika pedig a magántulajdonban lévő földvagyon ellenszolgáltatás nélküli újraosztására készül.

A török krízisnek milyen hatása lesz a feltörekvő piacokra?

W. T.: Nem tudom, hogy hol lesz vagy elértük-e már a török krízis mélypontját, minden esetre ha van fertőző hatása, azt már látnunk kell.

Úgy gondolom, hogy a török krízis önmagában nem elegendő ahhoz, hogy az egész fejlődő piaci eszközosztályt a mélybe taszítsa.


Viszont a kiváltó okai - a dollár erősödése, a likviditás szűkülése, illetve kisebb részben a kínai gazdasággal kapcsolatos félelmek - együttesen már lehetnek olyan erőteljesek, hogy a többi gazdaságra gyakorolt negatív hatáson keresztül az egész eszközosztályra negatívan hassanak. Bár névlegesen nem emeltek kamatot Törökországban, de a carry különböző intézkedéseken keresztül nagyon jelentősen megnőtt, 26-27 százalékos kamat támogatja most a lírát. A bankrendszer jelentős részben külföldi kézben van, tehát valószínűleg az érintett bankok finanszírozása meglesz. Recesszió elé fog nézni a gazdaság, de nem akkora a súlya a török gazdaságnak, hogy ez önmagában elegendő legyen arra, hogy globálisan negatív hatása legyen.

Cz. G.: A török helyzet igazi kockázatát abban látom, hogy a befektetőket újra emlékezteti, hogy a populista, demagóg szólamok mennyire erősen jelen vannak ezekben az országokban, és ez az egész a fejlődő piacon elindított egy részvény- és államkötvény-újraárazási folyamatot, aminek következtében a kockázati felárak tartós emelkedésnek indultaknak az idei évben. Egyelőre nem látom, hogy ennek a folyamatnak mikor és hogyan lesz vége.

Hogyan látják az olasz fejleményeket?

Cz. G.: 8-10 éve történt, hogy a gazdasági és hitelpiaci buborék kipukkant, de mi továbbra is nagyon komoly kockázatot látunk. Az olasz bankrendszerben 360 milliárd eurónyi nem teljesítő hitel van, és öt éve megy a huzavona, hogy ezt ki fogja kifizetni, hogyan fog ez leépülni, és ez az igazi kockázat. Ha a "7 bő esztendőben" nem sikerült ezt érdemben leépíteni egy EKB mennyiségi lazításával párhuzamosan, akkor joggal teszi fel a piaci a kérdést, hogy mi lesz ezután. Mindezek után pedig kiszivárgott egy politikai programtervezett, amiben 20% adósságelengedést akarnak elérni. Az olasz helyzet igazi sava-borsát a mérete adja, csak az államkötvény állomány 2050 milliárd euró.

W. T.: Az olaszoknál az az egyik lényegi probléma, hogy a bankok feltőkésítése nagyon későn kezdődött el, még mindig nagyon alacsony a tőkeellátottságuk a rossz hitelekhez képest. Egy ilyen helyzetben, amikor a bankrendszer nem tölti be a funkcióját, nem finanszírozza a gazdaságot és a magánszektort a hiteleinek a leépítése foglalkoztatja, megnő a fiskális multiplikátor. A költségvetési lazítás tudná a gazdasági növekedést leginkább elősegíteni. Csakhogy olyan a politikai hangulat, illetve a kötvénypiaci befektetők hangulata, hogy nem nagyon tolerálják ezt a fiskális lazítást.

Megvan, mibe fektesd a pénzed, ha beüt a válság


Egyelőre sem az európai politikusok sem a kötvénypiaci befektetők oldaláról sincs túl nagy támogatottsága ennek a fiskális lazításnak, ami abból a szempontból nem csoda, hogy elég szerencsétlen kommunikációval kezdték el a programot. Nyilván van egy mérték, ami valószínűleg a kötvénypiac számára is elfogadható, ezt a középutat kellene megtalálni az olaszok kormánynak. A jelenlegi helyzet alapján ez még nem sikerült, a kötvényhozamok ott ragadtak a korábbi csúcspontjaik közelében.

Jobb lenne az olaszoknak az eurózónán kívül?

Cz. G.: Maga a kérdés felvetése is abszurd, hogy az olaszok kilépjenek az euróövezetből.

Nekem egyébként fix ideám már régóta, hogy nem az olaszoknak vagy másoknak kellene kilépnie az eurózónából, hanem a németeknek.


Tankönyv szerint egy vám- és devizaunió csak akkor stabil hosszú távon, ha a gazdaság szerkezete, fejlettsége és a külső sokkokra adott reakciók nagyon hasonlóak. A legnagyobb gond, hogy a legendásan szigorú német gazdaságpolitika, a versenyképesség szintje és a folyó fizetési mérleg többlete miatt nem lehet igazán jó egységes jegybanki politikát folytatni, és ezáltal a szabadon lebegő deviza sem tud kikényszeríteni egy nominális alkalmazkodást, ha már a reálkiigazítás nem tud megvalósulni politikai okokból kifolyólag.

W. T.: A hozamok emelkedése lassan árazódik át az új kibocsátásokon keresztül. Attól, hogy megemelkedtek a hozamok, ez nem jelenti azt, hogy az államadósság finanszírozása egy csapásra megdrágulna, de szép lassan beszivárog. Rövid távon szerintem nincs probléma, igazából a mostani olasz kormánynak meg kell győznie a piacot arról, hogy nem elvetemült politikát folytat. Én arra számítanék, hogy némi mozgásteret ad nekik Európa abban, hogy lazítsanak a költségvetésen, ez pedig közép távon javíthatja a helyzetüket.

Meddig tarthat a kelet-közép-európai régió szárnyalása? Megvalósulhat a töretlen konvergenciapálya a fejlett nyugati országokhoz?

W. T.: Azt gondolom, hogy a felzárkózás folytatódni fog, nyilván ennek a gyorsasága eltérő az egyes országokban. Most lesz az egyik szűkös erőforrás a munkaerő, most ugrik a majom a vízbe azzal kapcsolatban, hogy ki milyen munkaerőt tud felkínálni a vállalati szektor számára, miközben egyre nagyobb hangsúly helyeződik az oktatásra és az egészségügyre.

Ez Magyarország számára nem kedvező kiéleződése a versenynek. Egy kicsit a gazdaság szerkezetében is történik változás, hiszen azon keresztül, hogy a bérek emelkedése elindul az egész régióban, egy kicsit belső fogyasztás vezérelt pályára állnak a külső beruházások, így a németországi, nyugat-európai gazdaságokba való tagozódás helyett ez újfajta gazdasági struktúrát hozhat.

Az a kérdés, hogy a termelékenységbővülés lépést tud-e tartani azzal a béremelkedéssel, amit már most is látunk.


Vannak olyan vélemények, hogy az a munkaerő-szűkösség, ami viszonylag rövid idő óta jellemző ezekre az országokra, beruházási nyomást helyez a vállalati szektorra, és ennek nyomán lesz egy termelékenységbővülés. De ezt még nem látjuk. Ha nincs termelékenységbővülés, akkor egy e nélkül lezajló béremelkedés lehet az egyik olyan veszély, ami ezt a konvergenciát megállíthatja.

Cz. G.: Hmm... Ez egy egyszerűen megválaszolható kérdés. Egy ország vagy régió, akkor emelkedhet fel hosszabb távon, ha a termelékenység növekedése tartós és szemmel látható, illetve gyorsabb, mint a szomszédos országoké. Az igazi kérdés az, hogy mitől növekszik a termelékenység! Az alapfokú oktatás színvonalnak emelése, hogy valódi készségfejlesztés folyjon az általános iskolákban, a nyelvtudás fejlesztése, az informatikusok képzése, a szociális ellátó rendszer színvonalának emelése a fizikai infrastruktúra milyensége és a jogbiztonság azok a tényezők, amik érdemben hathatnak a hosszú távú potenciális növekedésre. A hazai jegybanknak egyébként pont 2 hónapja volt egy 180 pontos javaslata, hogy lehetne ezen változtatni makro és mikor szinten.

A magyar gazdaságnak milyenek a rövid távú kilátásai?

W. T.: Úgy látjuk, hogy egyelőre tartható a relatív magas növekedési ütem, az a kérdés, hogy a termelékenység tud-e javulni. A cégek profitabilitása nem sínyli-e meg azt, hogy egy nagyon jelentős bérnövekedésen megyünk keresztül. A külső egyensúlyi mutatóink jók, a folyó fizetési mérleg továbbra is többletes, a költségvetés nem szállt el, nincsenek olyan egyensúlytalanságok, amelyek miatt azt mondatnák, hogy letérünk erről a pályáról.

Viszont az egy veszély, hogy nagyon gyors béremelkedés indult be a gazdaságban.


Cz. G.: Tamással értek egyet, hogy a magyar gazdaság kilátásai hosszú távú óvatos optimizmusra adnak okot. A legnagyobb probléma a munkaerő színvonala és mennyisége sajnos, amivel rövid távon nagyon nehéz mit kezdeni, illetve az öregedő társadalom sem segíti ezt a helyzetet.

Sajnos a korfa a rendszerváltás utáni alacsony születésszámmal olyan "sebet" kapott, amivel nem lehet mit kezdeni, hanem adottságként kell kezelni. Ezért bizonyos szint fölé a magyar gazdasági növekedés nem tud gyorsulni anélkül, hogy inflációs nyomás ki ne alakuljon.


Az utóbbi hónapokban ráirányult a figyelem az MNB extra laza monetáris politikájára. Mi a véleményük erről?

W. T.: Az látszik, hogy az MNB fenn akarja tartani a laza kamatpolitikát, de azért valószínűleg le fogja követni az EKB kamatpolitikáját, ezt kommunikálták is. Magyarországon az inflációs nyomás jóval nagyobb, mint az eurózónában, mivel van egy jelentős béremelkedés. Mondhatjuk, hogy itthon megvalósult a teljes foglalkoztatottság, míg Európában van még érdemi munkanélküliség, vannak kapacitásfeleslegek.

Itthon egyelőre nem látszik az inflációs adatokban, de nehéz elhinni, hogy 10 százalékot meghaladó reálbér-emelkedés mellett nem lesz inflációs nyomás a gazdaságban. Ennek ellenére az MNB nem folytat szigorúbb kamatpolitikát, mint az EKB.


A kötvénypiac már áraz kamatemelést de a devizapiac számára ez kevés. Van folyó fizetési mérleg többlet, ami fékezi a gyengülést, viszont a laza kamatpolitika a gyengülés irányába hat, ami a monetáris politika globális szigorodása mellett egyre nagyobb erő. Összességében a forint óvatos gyengülési pályára állhat.

Cz. G.: Véleményem szerint az MNB laza monetáris politikája semleges fiskális politika mellett jelen körülmények között indokolható, de a piac értékítélete az már egy más kérdés. A kérdés, hogy mennyire bátran feszegeti a jegybank a határokat.

Megvan, mibe fektesd a pénzed, ha beüt a válság


Az látható, hogy a hozamgörbébe árazott kamatpályával és a forint lassú gyengülésével a piac egyértelműen véleményt formált, hogy nem érdemes a szigorodó amerikai és európai monetáris politikával tovább szembe menni, hanem be kell állnunk a sorba. Nem kellene újra elkövetni azt a hibát, hogy túl későn reagálunk erre, ezért sokkal nagyobbat kelljen majd emeljünk.


A kamatemelés hogyan hat majd a magyar kötvénypiaci hozamokra?

W. T.: Egy jelentős kamatemelést már beárazott a piac, az éves diszkontkincstárjegyek 50 bázispont körül forognak, jóval magasabban, mint azt a rövid oldali BUBOR-hozamok, illetve az egész kamatpálya, amit az MNB előre jelez, indokolná. Elég meredek hozamgörbéje van Magyarországnak, egészen a 2026-os lejáratokig gyorsan emelkedik, ez lehet, hogy mérséklődni fog.

Elsősorban az infláció lefutása lesz az érdekes, legalábbis a hosszú oldali kötvények szempontjából. Az infláció egy olyan makrogazdasági mutató, ami nagyon későn reagál, viszont akkor akár nagyot is ugorhat. Közgazdászok között zajlik a vita, hogy hogyan kellene erre reagálni a jegybankoknak, mert ha a kapacitásszűkösségre nem reagálnak, lehet, hogy elkésnek, viszont a kapacitásszűkösség, a kibocsátási rés nehezen mérhető, tehát ha reagálnak, akkor bizonytalan környezetben kell döntést hozniuk.

A másik, hogy a globális inflációs nyomás is egy fontos szempont, illetve a globális kötvénypiaci étvágy is.

Ha globálisan lesz az inflációs várakozásokban valamilyen visszaesés, amire én egyébként számítok, akkor kiderülhet a magyar kötvényekről, hogy egy kicsit előreszaladt az árazás, és azok a 3,5 százalék körüli hozamszintek, amik a hozamgörbe közepén és végén vannak, akár attraktívnak is tűnhetnek.


Cz. G.: A jegybanki alapkamat csak a rövid hozamokra hat, a hosszabb hozamokra elsősorban az infláció van hatással. Véleményem szerint a hazai hozamgörbe a fejlett hozamgörbékhez hasonlóan a következő években laposodhat, és a hosszabb kötvények 3,5-4% között alakulhatnak.

Mi lesz így a magyar kötvényalapokkal?

W. T.: Az év eddig eltelt részében nagyon megnyomta a kötvénykibocsátást az ÁKK, elsősorban amiatt, hogy az EU-s források nem érkeztek be. Mi arra számítunk, hogy ezek még idén beérkeznek, és ha ez megtörténik, akkor nem lesz ilyen nagymértékű forrásigénye az ÁKK-nak. A kibocsátás csökkenése pedig támaszt adhat a magyar kötvénypiacnak.

Cz. G.: A költségvetés finanszírozása 2018-ban eléggé fejnehézre sikerült, az első hat hónapban nagyon komoly finanszírozási igény volt. Egyrészt az EU-s pénzek időben nem lineárisan érkeznek, amire az ÁKK-nak finanszírozási igénnyel reagálnia kell. Másrészt választási év volt, és a piac által várt finanszírozási igénynél magasabb volt a kibocsátás. Ez az év második felében jelentősen javulni fog, ezt támasztja alá a 4 százalék feletti növekedés, a jelentős áfa-bevétel és társasági nyereségadó-bevétel, a bérek fehéredésében a járulékbevételek, a 10-12 százalékos reálbér-kiáramlás is. A fejlődő piaci kötvénypiaci helyzet persze továbbra is kérdéses, de én pozitív vagyok az év második felére vonatkozóan.

Beszéljünk a részvénypiacokról is. Mi a 3 legnagyobb kockázat, ami miatt lefordulhatnak a tőzsdék?

Cz. G.: Az utóbbi időben az eladósodottságnak, illetve a vállalati mérlegekben kialakult tőkeáttételnek nagyon kis kockázatot adott a piac. Az elmúlt pár negyedévben azt lehetett látni a fejlett részvénypiacokon, hogy nagyon olcsón kibocsátott vállalati kötvényből saját részvényt vásárolnak vissza, illetve különböző felvásárlásokat, akvizíciókat hajtottak végre a vállalatok, miközben ezzel technikailag növelték az egy részvényre jutó eredményt, hiszen a piac nem "büntette" meg a kockázati felár érdemi emelkedésével a vállalatokat. A Toys R Us és a Valeant remek példája ennek a lehetséges kockázatnak: 1 év alatt ünnepelt és követendő cégekből csőd közelébe sodródtak.

W. T.: A globális likviditás szűkülése, egy mondatban összefoglalva. Ha kell mellé még kettő, akkor a kínai szerkezetváltásban, lassulásban látok olyan kockázatokat, amelyek negatívan hathatnak a piacra, illetve hogy az egyetlen részvénypiac, ami emelkedik, az az amerikai. Itt viszont olyan magas értékeltségi szintek vannak, amikor már mindenfajta kis negatívumnak nagy hatása lehet az árfolyamokra, miközben a piac azt árazza, hogy egy nagyon magas növekedés fog zajlani még itt a jövőben.

Reális ez a várakozás a piac oldaláról?

W. T.: A mi megítélésünk szerint nem, csakhogy egyelőre jók voltak a vállalati eredmények, van egy nagyon masszív részvény-visszavásárlási program, amelyek mind hajtják felfelé a piacot. Ugyanakkor előretekintve azt gondoljuk, hogy a monetáris szigorítás, a likviditás szűkülése, a finanszírozási költségeken keresztüli munkabérek növekedése a munkaköltségen keresztül, csökkentheti a profitabilitást. Az amerikai költségvetés hiánya elszállt az adóreform csomag kapcsán, ezt is valamikor ki kell igazítani, az adóreformból származó nyereségbővülés nem lesz velünk mindig. A kereskedelmi háború valószínűleg a globális értékláncokat a kevésbé hatékony irányba hajtja, ez is erodálja a gazdasági hatékonyságot. Mindeközben van egy nagyon magas értékeltség, ami csak akkor fenntartható, ha nincs komoly megrázkódtatás a jövőben.

Cz. G.: Amerikában a sérülékenységet növeli, hogy a vezetők egyre szűkülnek: azt látjuk, hogy 8-10, elsősorban technológiai vállalat húzza a teljes amerikai részvénypiacot, miközben 3800-3900 vállalat van a tőzsdén. Ráadásul olyan szintű növekedés van beárazva, ami hosszú távon nem tartható. Az egyik kedvenc példám a Porsche és a Tesla értékeltségének a különbsége: miközben a Tesla még nem tett le az asztalra értékelhető profitot, a céget 52 milliárd dollárra értékelik, a Porschét pedig 16 milliárd dollárra. Ez nagyon nehezen megmagyarázható hosszú távú, értékalapú befektetőként.

Szokták mondani, hogy nagyon nehéz eltalálni a piac tetejét, és szerintünk ami miatt az amerikai piac ilyen jól teljesít, az értékalapú befektetők short pozícióinak a kényszerzárása.


Egyszerűen ilyen környezetben nem tehetik meg a rövid és közép távra tervező befektetők, hogy nem tartanak valamennyi részvényt. Persze mindenki azt hiszi, hogy ha jön a fundamentumok romlása, akkor ők a többiek előtt még időben fogják eladni a részvényeket.

Ha mégis lesz egy piaci lejtmenet, hogyan készüljenek fel erre a piaci befektetők? Mit tartsanak a portfóliójukban?

Cz. G.: Cash is king! Válságban és hatalmas volatilitás mellett nehéz ennél jobb tanácsot adni! A számlapénz, az 1-2 éven belüli magyar, német amerikai államkötvények, illetve kis részben a defenzív távközlési és a mindennapi fogyasztási cikkeket gyártó vállalatok részvényeit érdemes lehet tartani.

W. T.: Az a kérdés, hogy a lejtmenetnek mi a fő kiváltó oka. Az év elején attól félt a piac, hogy majd a hozamok emelkedése generál egy olyan környezetet, amikor ezek az értékeltségi szintek tarthatatlanok lesznek. Ha ebből indulunk ki, akkor a magas értékeltségi szinten forgó részvényektől lehetnek a legsérülékenyebbek, az alacsony értékeltségűek jobban állhatják a sarat. Ugyanakkor a hagyományos menedéknek számító nagy államkötvényeket sem védenek az eséstől. Ha arra számítunk, hogy a kínai lassulásnak köszönhetően, a nyersanyagpiacok, a feltörekvő piacok sorsa fordul rosszabbra, a globális gazdasági növekedési kilátások romlanak, akkor érdemes lehet amerikai állampapírokat venni.

Megvan, mibe fektesd a pénzed, ha beüt a válság


Én arra számítok, hogy rövid távon a növekedési kilátásokban lehet valamilyen megrázkódtatás, egy ilyen időszakban pedig az amerikai kötvények jó befektetések lehetnek. Főleg ha dollárban nézzük, mert egy ilyen időszak azzal szokott járni, hogy a dollárba visszaáramlik a globális tőke, ezzel pedig a dollár erősödik.

Mi a helyzet az arannyal?

W. T.: Az arany alapvetően rövid távon a reálkamatok változásával mozog együtt, ami nagyjából az arany tartási költségének tekinthető. Amerikában megemelkedett a kamatszint, de egyelőre az inflációs nyomás is mérsékelt maradt, ezért az arany tovább eshet.

Az arany kereslete nagyon spekulatív, ezért a kereslete nagyon függ attól, hogy az elmúlt időszakban milyen hozamokat tudott felmutatni, és ez nem túl jó.


Ha a végső keresletet nézzük, az ékszerkeresletnek India és Kína adja a 85 százalékát. Azért is ilyen népszerű ezekben az országokban az arany, mert a pénzügyi közvetítő rendszer fejletlen volt, a jövőben viszont komoly és gyors fejlődés várható ezen a téren is, így pedig egyre több alternatívája lesz az aranytartásnak a "végső" felhasználók között.

Cz. G.: A fogyasztói szokások átalakulóban vannak: Indiában és Törökországban sokkal kevesebb aranyat hordanak a fiatalok, mint régen, amikor még a hozományt is aranyban adták. Az arany körüli hisztéria lecsengett, az inflációs várakozások stabilak, a reálhozamok emelkednek, illetve a kínai és orosz jegybank aranyvásárlásai is leállnak várhatóan a következő időszakban, vagy nem látom, hogy honnan érkezhetne jelentős vevői erő, ami komoly áremelkedést okozhatna. Így nem véletlen, hogy az aranybánya részvények és ETF-k is eső trendben kereskednek, illetve az arany határidős piacán jelentős short állomány kezd kialakulni, így nem lepődnék meg, ha egy év múlva 1000 dollár alá esne az arany.

Áttérve a magyar részvénypiacra is, melyik magyar részvényt tartják jelenleg a legvonzóbbnak?

W. T.: A magyar részvénypiac általában olcsónak tűnik, én a Molt látom egy jó vételi lehetőségnek, mivel ha pozitívak maradnak a régiós gazdasági növekedési kilátások, akkor mindez egy stabil gazdálkodást vetít előre. Ezzel párhuzamosan van egy viszonylag alacsony értékeltségi szintje a részvényeknek, ami jó befektetéssé teheti. De ez az alacsony értékeltség nagyjából az egész magyar piacra igaz.

Cz. G.: Szerintem a Magyar Telekom: 5,5 - 6 százalékos osztalékhozammal, ugyanakkor nagyon sok rossz jövőbeli lehetőség be van árazva a részvénybe, kiszerettek belőle a befektetők, nagyon illikviddé vált a papír. Szerintem túl vannak árazva a Digivel kapcsolatos verseny jövőbeli kiéleződésével kapcsolatos várakozások, a telekomadó valószínűleg nem marad velünk örökre, ráadásul egy jövőbeni tőkepiaci korrekcióval szemben is válságálló lehet, mivel a telekommunikáció alapvetően defenzív szektor.